Dentro de lo que entendemos como populismo se pueden citar dos episodios históricos recientes experimentados por la economía argentina. El que ocurrió durante el período 2002-2015 y el que tuvo lugar previamente en el lapso de tiempo que transcurrió entre 1991 y 2001. En el primer caso, el auge insostenible del crecimiento se produjo por una mezcla de rebote de la economía luego de la gran caída precedente, precios de los exportables extraordinariamente altos –en especial los commodities– y una emisión descontrolada cuando el rebote y los precios perdieron fuerza. Mientras que en el segundo caso el excesivo endeudamiento externo jugó un papel preponderante para el agotamiento del modelo.
En la actualidad, en lo referente a la relación entre las tasas de interés a las que el Banco Central se endeuda (38%) y la deuda emitida, podemos decir que ante un mayor ingreso de capitales por endeudamiento el nivel de las tasas necesarias para mantener el dólar tranquilo será menor. Esto es así, ya que si bien el BCRA coloca deuda para absorber stock de pesos y evitar que presionen sobre el valor del dólar, la tasa a la que logra este objetivo es menor cuanto mayor es la oferta de dólares en el mercado de divisas. En el mismo sentido, los mercados de dólar futuro reflejan actualmente una tasa de devaluación esperada menor. Luego del fallo de la Cámara de Apelaciones la cotización del dólar a fines de junio es de $ 14,97 y a diciembre de $ 16,90, implicando tasas de devaluación esperada anuales del 26%, siendo la devaluación anual esperada antes del fallo mencionado del 31%. Todo este escenario nos permite pensar que el BCRA va a estar más preocupado en que el tipo de cambio no baje demasiado, implicando la necesidad de compras de divisas que reforzarán las alicaídas reservas, aunque dada la inexistencia de superávit fiscal por lo menos hasta 2019, dichas compras deberán financiarse con emisión.
Cotización del Dólar Futuro al 18 de Abril de 2016
Tasa de devaluación esperada implícita en el valor del dólar futuro
Preocupa el stock de deuda del BCRA que está muy cerca de los $ 500 mil millones, con una erogación financiera cercana a los 9 puntos del PBI para lo que resta del año 2016. Por tanto, la emisión necesaria para comprar dólares y así evitar la enfermedad holandesa* junto con el déficit cuasifiscal por el alto stock y tasas de interés de la deuda emitida por el BCRA, estarán en los próximos meses generando presiones adicionales sobre la emisión monetaria, ya que sólo por el pago de intereses del stock de deuda del BCRA la emisión necesaria para el resto de 2016 se estima en más de $ 150.000 millones, cifra que podría superar las necesidades de emisión para cubrir el déficit fiscal. Es decir que la suma del déficit fiscal y el cuasifiscal rondaría lo $ 300 mil millones.
Concluimos que los próximos meses es muy probable que transcurran con una situación cambiaria controlada, siendo el punto de preocupación la velocidad a la que disminuyen los déficit fiscal y cuasifiscal cuyas magnitudes impactarán, neto de financiación con deuda colocada en los mercados, en el incremento de los precios (tema que será tratado en el próximo informe). Por tanto, el peligro de entrar a recorrer los caminos del populismo con endeudamiento es un tema menor comparado con las urgencias financieras del BCRA y del fisco, y nunca fue tan oportuno y conveniente el ingreso a los mercados de capitales voluntarios.
* El término enfermedad holandesa o mal holandés se explica en http://economy.blogs.ie.edu/archives/2007/10/que_es_la_enfer.php